环保压力致存栏恢复缓慢，本轮养殖高景气周期被拉长；行业规模化进程加速，牧原成本护城河优势明显，未来产能有望快速扩张，出栏量增长有望超市场预期。

投资要点：

投资建议：维持增持。维持2017-18 年EPS2.86、3.20 元，维持目标价46.5 元，维持增持。

环保压力致存栏恢复缓慢，本轮养殖高景气周期被拉长。本轮环保压力压制行业产能恢复，能繁存栏持续下滑，目前已不足3500 万头，近期草根调研发现多地禁养区内养殖场正加紧关闭或搬迁，预计短期能繁存栏维持底部震荡。从中期来看，行业补栏增加缓慢，本轮生猪养殖高景气周期将明显拉长。短期来看，随着旺季逐渐到来，年底猪肉消费将显著提升，通过对近十年猪价统计发现，11、12 月生猪价格平均环比上涨分别为1.3%、4.5%，短期猪价有望迎来季节性反弹。

行业规模化进程加速，牧原产能快速扩张。我国目前处于规模化养殖启动期向加速期转变阶段，行业集中度有望快速提升，大型规模企业发展空间巨大。通过对固定资产、生产性生物资产、土地储备、资金规模等方面进行分析，我们认为牧原正抓住规模化发展红利期，未来产能将快速扩张，预计17-19 年出栏达750、1200、1600 万头左右。

成本护城河优势明显，牧原较行业平均具有百元超额收益。公司始终重视成本控制，凭借自身成本优势可有效抵御价格波动，在行业低迷期同行企业亏损退出时，牧原单头肥猪仍可实现百元左右超额收益，并迅速抢占市场份额，在周期上行时业绩弹性巨大。同时，公司拥有饲料配方技术，原料可通过灵活配比有效降低饲料成本。

核心风险：畜禽价格波动风险、疫病发生风险。