核心提示：由于2010年猪蓝耳弱毒苗进入国家强制免疫规划，而且最初只有四家企业生产，公司猪蓝耳弱疫苗大幅增长。

　　事项

　　一季度公司实现营业收入6.46亿元，同比增长10.35%;净利润1.21亿元，同比增长3.88%;每股收益0.31元。

　　主要观点

　　一、去年猪蓝耳弱毒苗抬高基数，导致今年业绩增长幅度较小。一季度公司实现营业收入6.46亿元，同比增长10.35%;净利润1.21亿元，同比增长3.88%; 每股收益0.31元。每股经营性现金流为-0.54元。2010年公司综合毛利率基本稳定，同比增长0.11个百分点。公司期间费用率为15.98%，同比增长1.32个百分点，影响公司业绩。

　　由于2010年猪蓝耳弱毒苗进入国家强制免疫规划，而且最初只有四家企业生产，公司猪蓝耳弱疫苗大幅增长，市场占有率较高，而且之前的价格较高为1.5-1.6元，导致2010年一季报基数较高;去年上半年开始生产企业已经增多， 目前大约有17家企业具有猪蓝耳弱毒苗生产资格，价格降到0.7-0.8元左右， 未来猪蓝耳高基数因素将逐渐减缓。

　　二、宠物疫苗获批，未来市场前景看好。由于我国宠物疫苗市场和国外差距较大，未来发展空间较大。目前公司狂犬疫苗获批生产，鉴于浙江省对于犬已经开始实施强制免疫，未来其他城市有可能效仿，将增加狂犬疫苗需求，且公司具有省级招标优势，预计2012年有望销售达6000万元。

　　三、合成肽核心抗原技术、猪瘟疫苗的技术突破将带动疫苗业务的快速发展。我们通过分析认为，公司存在通过内生式的增长和外延式扩张相结合的办法解决口蹄疫核心抗原、新型猪瘟疫苗的技术的可能：预计今年口蹄疫疫苗将实现25%左右的增速，猪瘟未来通过ST 猪瘟活疫苗技术抢占市场先机，实现25% 的增长。

　　四、集团双百计划的元年，公司发展的新起点。集团新提出2011年力争实现营业收入50亿元、资产总额50亿元、利润总额5亿元的“三个五”目标，对于集团优质资产中牧股份而言，今年有望成为公司业绩增长新起点。

　　五、投资建议：强烈推荐(维持)。2010年是集团“双百计划”的元年，也是对新组建领导层考核的“元年”，我们认为公司存在通过内生式的增长和外延式扩张相结合的办法解决合成肽抗原生产等技术、实现产品升级、提高盈利水平的可能性。未来狂犬疫苗纳入强制免疫业绩或将有超预期可能，维持 “强烈推荐” 评级

　　六、风险提示：1)猪蓝耳疫苗竞争加剧至毛利下降;2)狂犬疫苗的销售达不到预期。3)饲料销售具有一定的周期性。