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供给下滑,非洲猪瘟是关键变量

发布: 2019-03-04 |  作者: 佚名 |   来源: 转载

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核心观点

如果不发生猪价和油价高涨等极端情况,在总需求疲软的背景下,2019年通胀无虞。但是近期非洲猪瘟继续蔓延,市场对猪价上涨的预期不断增强。我们结合历史经验、猪瘟情况以及本轮猪周期的特点,给出了三种不同情景的CPI预测。在中性情况下,年内CPI同比中枢在2.3%左右,通胀温和不会构成对货币政策的压力。但如果年末猪价涨幅超过70%,叠加2018年四季度油价低基数或对今年四季度通胀“再添一把火”,CPI存在冲破3%的概率,届时货币政策或将在“稳增长”与“控通胀”目标间纠结。我们认为,对猪周期引发CPI超预期的风险应给予重视。

猪瘟引发通胀担忧

低油价和猪价构成了短期通胀的压制力量,如果没有超预期因素,在总需求疲软的背景下,2019年通胀无虞。但是近期非洲猪瘟扩散和生猪存栏量持续下降,引发了市场对年内的猪价大幅上行的预期,猪价上涨的可能性对年内通胀水平带来风险。今年1月起,猪产业指数脱离沪深300快速上涨,可见市场对猪肉价格高涨的预期已经有所反应。

历史上的猪疫与通胀

2006年年中和2010年年初开始,我国爆发了两次严重的猪疫情。这两轮疫情都处于猪价上行周期的初始阶段,疫情之后都经历了长时间的猪价上涨行情,猪价涨幅达100%以上。在猪价走高推动下,CPI同比都飙升超过6%。但是本轮猪瘟发生在猪价二次探底的过程中,暂时猪价还未触底,并且存在南北价差拉大等特殊因素,因此与历史上的疫情不尽相同。

2019年猪价预判

按照猪周期的运行规律,猪价二次探底时点大概率在19年5月。叠加此次猪瘟,我们认为本轮猪价峰值不会低于上一轮,中性预测19年底猪价可能达到16元/千克(生猪均价)。根据产能出清速度和供给收缩幅度的不同可能性,我们又增加两种情景:乐观预测猪价在8月触底后反弹,年末达14元/千克;悲观预测猪价在4月季节性下探后随之回升,年末达22元/千克。

基于猪价的CPI测算

悲观情景下,2019年CPI同比在7月与12月存在明显压力,触及3%的政府通胀率目标红线;中性情景下,年内CPI同比中枢在2.3%左右,4月、7月、12月是年内高点,但整体仍处在温和通胀区间;乐观情景下,年内CPI同比中枢在2%左右,4月、12月是年内高点。三种情景下,2019年四季度通胀均出现快速上行风险,2020年上半年通胀压力或更凸显。

风险提示:猪周期上行超预期;通过增加进口平抑猪价;南方阴雨引发蔬菜鲜果涨价超预期;地缘政治冲突引发油价快速上行。

猪瘟引发通胀担忧

就目前通胀形势而言,暂无较大上行风险。从1月通胀数据看,CPI同比1.7%,较上月下滑0.2个百分点,主要受猪肉分项环比回落拖累,目前通胀处于下行趋势。此外,国际油价处于低位,显著拖累了非食品项CPI。如果2019年油价未因地缘政治等因素超预期上涨,19年非食品CPI同比将维持低位,加上经济下行背景下需求走弱,通胀难以大幅回升,CPI或将保持平稳,上行压力不大。


但是,近期非洲猪瘟扩散和生猪存栏量持续下降,引发了市场对年内的猪价大幅上行的预期,猪价上涨的可能性对年内通胀带来风险。作为潜在风险点,需要投资者有备无患。19年1月末起,猪产业指数脱离沪深300快速上涨,可见市场对猪肉价格高涨的预期已经有所反应。


此次猪瘟疫情从2018年8月开始发生,在我国多地均有出现。非洲猪瘟有急性、高感染率、高死亡率的特点,因此处理方式是全面扑杀、消毒、无害化处理。1月份甘肃省、江苏省、黑龙江省疫情继续蔓延,存栏生猪14.2万头被扑杀处理,是12月处理生猪4.6万头的3倍,随着春夏季节的到来,疫情仍有继续蔓延之势。


从猪价看,2019年1月猪肉价格依然回落,2月有小幅回升,暂无明显上行拐点出现。原因在于,全国各地陆续解除疫区生猪禁运,加上养殖户面对疫情出现恐慌性抛售、加快出栏,造成短期供过于求的局面。但是,市场加速出清以及存栏量下降将导致之后猪肉的供给收缩,可能迎来一波涨价行情,并有可能对替代性食材产生带动作用。

历史上的猪疫与通胀

从历史疫情看,2006年年中和2010年年初开始,我国爆发了两次严重的猪疫情。这两轮疫情都处于猪价上行周期的初始阶段,疫情之后都是长时间的猪价上涨行情。

2006-07年,我国爆发了一次较大规模的猪蓝耳病疫情,从06年6月起,直到07年8月疫情才得以控制,总涉及生猪230余万头。猪肉价格约从11.15元/千克涨至26.01元/千克,涨幅136%,CPI同比从1.5%上涨到08年2月的峰值的8.7%。

第二次是从2010年初到2011年末,我国出现多种生猪疫情,主要有口蹄疫、猪瘟、蓝耳病、仔猪腹泻等,总涉及生猪头数超过100万头。猪肉价格经历短时间下降后,从18.68元/千克始上涨到30.41元/千克,涨幅100%。但此次CPI从09年7月就已经开始上行周期,不是由猪价引发,猪价仅起到助推作用。疫情期间,CPI同比从10年1月1.5%上涨到11年7月的峰值6.45%。

当然,这两段时期,总需求力量都比较强,从而放大了供求的矛盾,推动猪价的大幅上涨。

本轮非洲瘟疫开始于2018年8月,猪价整体正处于下行期。从8月开始,猪价先短暂回升再继续回落。此次疫情能否开启一段猪价上涨的大行情,还需要我们进一步的分析。


2019年猪价预判

供给下滑,非洲猪瘟是关键变量

养殖户补栏情绪降低,产能加速去化。从利润情况来看,2018年3月,自繁自育养殖户出现亏损,影响养殖户补栏情绪。此外,18年5月,生猪价格增速高于母猪价格增速,反映出养殖户补栏热情降低。从母猪存栏来看,2014年起,由于产能出清,母猪存栏一直处于下行通道,其环比增速长期为负值。2018年3月,农业农村部调整了规模化猪场的权重,使得存栏数据由于统计口径发生改变而使同比增速失去意义。但18年3月后的环比增速快速下滑可反映出产能的加速去化。根据14个月的生产周期,2019年二季度生猪供给会因此下滑。


18年8月爆发的非洲猪瘟进一步抑制了养殖户的补栏情绪,被动扑杀使得产能加速出清。8月正是养殖户大量购买仔猪以备春节出栏的补栏期,但猪瘟的出现打乱了补栏节奏,抑制了养殖户的补栏热情。养殖户为了避免受到疫情的影响,叠加利润的下滑,可能会提前出栏进行“抢跑”,对12月起猪肉价格的大幅下滑造成了一定影响,这也造成了春节后猪肉价格的小幅反弹。另一方面,由于散户养殖饲养过程较不规范,受猪瘟影响更大,一旦发现疫情就要全面扑杀。被动扑杀使得存栏量进一步降低,产能加速出清。

为了防止非洲猪瘟的扩散,我国限制了生猪跨省调运,使得南北猪价分化。由于中国生猪养殖区域发展的不平衡,我国一直存在着“南猪北养”的特征。非洲猪瘟爆发以来,主产区辽宁、河南等地产量过剩而导致价格下跌,而主销区广东、浙江等地则由于供给不足而导致价格上涨。北方利润的下滑会进一步加快产能出清,但18年12月底,农业农村部对跨省调运限制进行了部分放松,合格的种猪、仔猪已可以进行调运,受此影响,春节后南北猪价趋于收敛。北方猪价的回暖可能会使得养殖户补栏热情回暖,但不确定性仍高。

非洲猪瘟会加大猪周期的波动,但随着非洲猪瘟的常态化,影响或有限。按照猪周期的运行规律,猪价二次探底时点大概率在19年5月。上一轮猪周期的猪价峰值在20元/千克左右,叠加此次猪瘟,我们认为本轮猪价峰值至少不会低于20元/千克。从二次探底低点到高点大概需要半年到一年半左右。目前生猪价格在12元左右/千克,我们中性预测19年底猪价可能达到16元/千克。


猪周期:W型探底

从最近的三次猪周期来看,猪价均会二次探底,周期底部呈现W型。从历史上看,两次探底间隔一年左右,主要是由于养殖主体的决策滞后导致,猪价由市场预期底部逐渐转移到行业基本面底部。由于需求端的减弱影响较为长期,猪价短期内主要受供给下滑影响。而此次非洲猪瘟的发生会加大猪周期的波动,影响猪价的二次下探节奏。


基于此种不确定性,我们再另外给出乐观和悲观两种预测:

若南北价差继续震荡维持,北方产能加速出清,而南方延缓。目前南方仔猪价格尚未达到去年探底低点,仍保持高位,短期内难言产能出清,因此会延长此轮猪周期探底过程。据此,我们乐观预测猪价在19年8月触底后反弹,年末达14元/千克,全年涨幅达约7.3%。

若非洲猪瘟对养殖户的影响高于预期,进一步加快产能去化,北方产能加速出清,南方产能因环保因素而扩张受阻。随着供给的减少,悲观估计猪价在19年4月季节性下探后随之回升,年末达22元/千克,全年涨幅达约68.6%。


是否存在进口替代平抑猪价波动的可能?

关于进口替代的问题,据海关总署,国内进口猪肉数量在2016年达到峰值162万吨。2017、2018年,国内进口猪肉数量连续两年同比下降25%和2%。

主要原因是,第一,进口检疫流程严格,我国猪肉限制进口国家较多,且相关进口资质证书较难获得;第二,冷库容量有限,目前我国在商检总局备案的冷库容量有限,难以成规模地进口,对我国巨大的肉类需求量来说该容量只是杯水车薪。第三,中国猪肉产量远超美国。据美国农业部,2018年中国猪肉产量占约全球的一半,是美国的约4.5倍。大量进口美国猪肉会降低美国猪肉的供给,快速拉升美国猪肉价格,从而消除国内外猪肉价差所带来的利润,使得进口不可持续。所以一旦出现猪肉供给不足,很难在短时间内通过进口替代来弥补这部分缺口。


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